Dilemas de las políticas cambiarias y monetarias en América Latina

Mario Damill, Oscar Dancourt, Roberto Frenkel

• Editorial: Fondo Editorial de la PUCP
• Año: 2020
• ISBN del libro electrónico: 9786123173890
• Edición: 1
• Categoría: Economía
• Categoría: Bancos y banca

A comienzos del nuevo milenio, El Fondo Monetario Internacional recomendaba la flotación libre del tipo de cambio, pero en América Latina varios bancos centrales se reservaron la facultad de comprar o vender dólares, al mismo tiempo que fijaban la tase de interés, Y algunos de ellos aprovecharon el largo período de altos precios de las commodities y fuertes ingresos de capital para acumular grandes reservas internacionales. Gracias a estas reservas y a la flexibilidad cambiaria, la gran recesión global de 2008 no tuvo mayores repercusiones en la región. ¿Puede concluirse de esta experiencia histórica que las economías latinoamericanas han encontrado la mejor forma de insertarse en la globalización financiera? Evitar las crisis que asolaron a los países en desarrollo en los primeros treinta años de globalización financiera —donde imperaban los regímenes de tipo de cambio fijo— es una gran virtud, pero la región sufrió también un proceso de desindustrialización, asociado a este prolongado periodo de apreciación de sus monedas. Los artículos incluidos en este libro analizan las políticas aplicadas durante el período 2000-2015 por los bancos centrales de Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Venezuela, y discuten las posibles alternativas.

En búsqueda de la estabilización y la recuperación: política macroeconómica y reformas en Venezuela

Leonardo Vera110

Introducción

Venezuela se encuentra actualmente en una severa crisis macroeconómica con pocas perspectivas de recuperación económica a corto plazo a menos que un programa integral se encargue de corregir los desequilibrios de los balances macroeconómicos, distorsiones de precios relativos y disfunciones institucionales en el futuro cercano. A pesar de todas las ganancias inesperadas que la economía del país registró durante el pasado superciclo del precio del petróleo, la mala administración macroeconómica y una gobernanza frágil de los ingresos del petróleo han llevado a un problema de liquidez externa severa, que incrementó la escasez de insumos intermedios y bienes de consumo, una inflación gigantesca y una caída muy fuerte del gasto interno.

El auge de los productos básicos y el control estatal de la mayor renta del petróleo, característica del régimen de Hugo Chávez por más de una década, en vez de preparar la economía para resolver su volatilidad crónica y vulnerable dependencia de los ingresos externos provenientes del petróleo, han llevado a un modelo basado en una expansión fiscal masiva que ha acentuado el rol del estado en la economía y ha expandido un sistema complejo de regulación y controles del sector privado. Además, mientras se desarrollaba el auge petrolero, la restauración progresiva del enorme superávit de cuenta corriente también generó incentivos para fijar la moneda. Las autoridades gubernamentales y el Banco Central, obsesionados con la inflación, mantuvieron la tasa de cambio estable como un ancla nominal contra la inflación. Sin embargo, con la inflación fuera de control, la sobrevaloración del tipo de cambio exacerbó las inconsistencias de política en vez de que las políticas fueran de ayuda.

Durante más de una década Venezuela no pudo detener su condición crónica de exportadora de capital a pesar de los estrictos controles cambiarios que el gobierno ha mantenido desde febrero de 2003. El escalamiento de los flujos de salida del capital neto coincidió con el alza de flujos de superávit en cuenta corriente, lo que ilustra el denominado efecto de «puerta rotatoria». Los mayores ingresos petroleros también fueron catalizadores en la toma de decisiones centralizada y una nueva estructura de gobernanza que llevó a un deterioro generalizado de la institucionalidad. Al final, las inconsistencias en política y el deterioro institucional explican por qué Venezuela, a diferencia de otros países latinoamericanos y a pesar de su recurrente superávit en cuenta corriente, no logró acumular mayores reservas internacionales que le sirvieran de protección.

Por lo tanto, cuando los precios del petróleo comenzaron a caer en la segunda mitad del 2014, la economía venezolana se encontraba mal posicionada y cuando el presidente Maduro llegó al poder, un año antes, efectivamente heredó un país en la desgracia económica.

La caída de los precios del petróleo trajo a su fin un periodo de estabilidad de cuatro años con un precio del petróleo de US$ 105 por barril (bbl). El declive, que es mucho más amplio que el de los índices de precios de productos básicos no petroleros en comparación a los picos de inicios de 2011, puede ser signo del final del superciclo de precios. El declive del precio petrolero se ha producido en un momento crucial para Venezuela. Actualmente el petróleo representa casi el 96% de los ingresos de exportación y por lo tanto un declive de su precio ya está afectando la capacidad del país de importar y de cumplir con sus obligaciones de deuda externa. En comparación con el precio petrolero promedio que la canasta venezolana tenía en 2014 (US$ 88,4/bbl), el precio actual cayó en 68% en 2016.

Imaginar los futuros precios del petróleo es una tarea interesante y necesaria, pero difícil. Así, como para cualquier producto básico almacenable, las condiciones subyacentes de oferta y demanda de petróleo determinan las tendencias de largo plazo en los precios, aunque los movimientos de corto plazo en el mercado, las reacciones del mercado y las expectativas también ejercen una influencia. Esto último implica que los precios del petróleo pueden responder de manera rápida a noticias sorprendentes, incluso antes de que sucedan cambios reales. Un breve análisis de los factores de demanda indica que el bajo precio de hoy es beneficioso para el crecimiento económico global y contribuirá positivamente al mismo durante los dos próximos años, aproximadamente.

En términos de actividad económica, la economía de los Estados Unidos está creciendo más que la de sus pares y, como resultado, las expectativas de que aumente la tasa de interés estadounidense han aumentado, mientras que la política monetaria seguirá siendo muy expansiva en la mayor parte de economías desarrolladas. El dólar, consecuentemente, se va a reforzar en relación con otras monedas importantes, lo que deprimirá la demanda mundial de petróleo. Pero una tasa de cambio más débil permite una tasa competitiva a otros bloques globales, y junto con el menor precio del petróleo y bajas tasas de interés, la Eurozona y Japón tienen una oportunidad para volver a tasas de crecimiento algo más importantes. India debe crecer más rápido que China, en donde el crecimiento está desacelerándose y estabilizándose por debajo del objetivo oficial de aproximadamente 7%. Sin embargo, estos eventos están siendo compensados en cierta medida por una menor actividad en muchas otras economías emergentes como Brasil y Rusia, debido a problemas internos en Brasil y sanciones económicas en el caso de Rusia.

Del lado de la oferta, los productores petroleros parecen estar dispuestos a conversar de un posible congelamiento de producto. Además, existen señales de que la fuerza del mercado —delante de cualquier iniciativa de restricción de la producción— está siendo efectiva y que productores de costo más elevado están cortando producto. Esto puede explicar la reciente recuperación de los precios del petróleo internacionales, sin embargo, esto no debería tomarse como un signo definitivo de que lo peor ha terminado necesariamente.

A pesar de que existen signos de que los precios del petróleo pueden haber tocado fondo, el camino futuro sigue siendo incierto. La Agencia de Información de Energía de los Estados Unidos estimó que el precio del Brent empezaría a recuperarse a final del año 2016, a un ritmo lento, para alcanzar eventualmente US$ 80 por barril al final del 2020. La «Perspectiva Económica Mundial» (World Economic Outlook) del FMI predice que el Brent se encontrará en US$ 66 en el 2020. Sin embargo, es importante señalar que un retorno a los US$ 100 por barril no se espera antes del 2030 (AIE, 2015).

Este escenario comparativo para la evolución de los precios del petróleo puede generar preocupación e indica dificultades crecientes para Venezuela. El creciente servicio de la deuda externa ha agravado la restricción de tasa de cambio y ha dejado en el caos las finanzas externas y públicas de la Venezuela de hoy. La regla de cierre para resolver la restricción externa se ha basado en la compresión de las importaciones vía restricciones cuantitativas. El racionamiento de moneda externa a través de un complejo sistema de control de cambio multiniveles ha dado lugar a presiones en el mercado negro y debilitado el tipo de cambio paralelo. Así como sucede a menudo con los controles de tipo de cambio, este mercado paralelo se vuelve muy significativo y dominante. Por lo tanto, la compresión de las importaciones y las mismas dinámicas del tipo de cambio paralelo llevaron de manera rápida y casi simultánea a una escasez drástica de bienes de consumo básicos y de importaciones intermedias esenciales para el sector productivo, y han dado lugar a una gran contracción de la actividad económica e inflación acelerada.

Nuestro trabajo sostiene que la situación actual de la economía venezolana puede entenderse mejor como un resultado del juego entre las escaseces de divisas y el desequilibrio de la economía interna, con una inflación acelerada que juega un rol facilitante. A pesar de que la economía venezolana se caracteriza por un exceso de capacidad, la mayor restricción para la producción local a corto y mediano plazo no es la demanda agregada, sino la disponibilidad de insumos intermedios, materias primas y partes y repuestos, que son mayormente importados. Como la economía ha perdido la capacidad de importar todos los insumos intermedios que se necesita, el producto interno ha terminado restringido por la disponibilidad de divisas. Además, ya que el modelo ha llevado a la economía fuera de los mecanismos de mercado para la fijación de precios y la regulación de la producción y la distribución de muchos bienes, los incentivos clave para la producción interna también han desaparecido.

En este contexto los intentos de las autoridades de llenar la brecha fiscal, por ejemplo, a través de una expansión de la base monetaria (y de la demanda agregada), va a dar como consecuencia un espiral de incremento de precios, así como un mayor exceso de demanda en el mercado de moneda como mecanismos clásicos de respuesta a la demanda. Mientras la inflación se incrementa, la sobrevaloración de la moneda empeora. Además, una mayor demanda de divisas significa mayores presiones para devaluar. Con una mayor sobreevaluación de la moneda y mayores presiones en el mercado cambiario externo, empiezan a desarrollarse expectativas de una devaluación significativa y las mayores presiones en el mercado cambiario paralelo pueden ser señal de una mayor inflación y mayor escasez de monedas duras y de bienes intermedios y finales.

Por lo tanto, en el actual caso venezolano, tanto la balanza de pagos como la oferta de la economía son limitaciones vinculantes, y esta última da lugar en gran medida a la escasez de importaciones intermedias y materias primas. En este contexto, y dado el escenario actual de precios del petróleo, la evolución económica en los próximos años dependerá, entre otras cosas, de cómo se gestionan o de cómo se manejan estas restricciones, y de cómo se supera la baja inducida que la economía registra desde 2014.

Si bien no se sabe si los precios del petróleo van a aumentar sustancialmente en el corto a mediano plazo, Venezuela está haciendo lo poco que puede para restablecer equilibrios macroeconómicos básicos y para evitar un choque de ingresos vinculados a las exportaciones que están descolocando su economía dependiente del petróleo111. Basándonos en factores que vamos a explicar posteriormente, no podemos eliminar la posibilidad de que Venezuela agote sus recursos y deje de pagar su deuda en los próximos años, cuando el servicio de deuda llegue a su máximo en el corto plazo. Por supuesto, las cosas podrían ponerse peor si los precios del petróleo continúan bajos. Con los US$ 28 de precio promedio al c...

Índice

• Presentación
• La economía argentina en el ocaso del populismo 2015-2016
• La inflación en Argentina en los años 2000
• Regímenes de política macroeconómica, sobrevaluación de tipo de cambio real y crecimiento económico en Brasil (2003-2015): el surgimiento y la caída del trípode macroeconómico y una nueva propuesta para un régimen de política macroeconómica
• Desafíos de la economía chilena ante los shocks procíclicos (1999-2016)
• Desafíos macroeconómicos de Colombia con el fin del superciclo de precios de productos básicos
• Estabilidad macroeconómica, reformas estructurales y crecimiento lento: la economía mexicana desde la crisis de 2008-2009
• Las «vacas flacas» en la economía peruana
• En búsqueda de la estabilización y la recuperación: política macroeconómica y reformas en Venezuela
• Notas sobre los autores