Crisis financieras : Experiencia reciente y lecciones para América Latina

Charles Collyns, and G. Kincaid

• Publisher: INTERNATIONAL MONETARY FUND
• Year: 2003
• eBook ISBN: 9781589062092

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Índice

Prólogo

Prefacio

Abreviaturas

I Panorama general
Charles Collyns y G. Russell Kincaid

La coyuntura argentina

El contagio y las repercusiones macroeconómicas del cambio de régimen

Restablecimiento de un ancla nominal creíble

Qué hacer cuando el sistema bancario está bajo presión

Política fiscal y crisis económica

Reestructuración de la deuda

Referencias

II Evaluación de la vulnerabilidad frente a las crisis en América Latina,
Javier Hamann, Kalpana Kochhar, Timothy Lane, Guy Meredith, Jürgen Odenius, David Ordoobadi, Hélène Poirson y David Robinson

Elementos que determinan la vulnerabilidad frente a las crisis

Las fragilidades del balance general

Sistemas de alerta anticipada

Modelos del costo de la crisis

Parálisis en materia de políticas

Limitaciones económicas

Factores políticos

Contagio

Canales de contagio

Repercusiones de las políticas

Conclusiones

Apéndice 2.1. Evaluación del alcance del contagio en los mercados emergentes

Referencias

III Consecuencias macroeconómicas de una crisis financiera
Kalpana Kochhar, Timothy Lane y Miguel Savastano

Las crisis en los años noventa

Crecimiento y ajuste de la cuenta corriente

Depreciación del tipo de cambio y repercusiones en la inflación

La época de la “tablita”

Implicaciones para Argentina

Factores atenuantes

Factores agravantes

Referencias

IV Restablecimiento de un ancla nominal creíble tras una crisis financiera
Andrew Berg, Sean Hagan, Christopher Jarvis, Bernhard Steinki, Mark Stone y Alessandro Zanello

Requisitos previos de un ancla nominal creíble

Experiencia con los regímenes cambiarios posteriores a las crisis

Orientación de la política monetaria en un sistema de flotación posterior a una crisis

Marco de política monetaria en un régimen de flotación

Reformas institucionales para promover la credibilidad de la política monetaria

Conclusiones

Apéndice 4.1. Marcos de política monetaria en países en crisis

Apéndice 4.2. Reforma institucional para dar credibilidad a la política monetaria en países en crisis seleccionados

Referencias

V Cómo enfrentar las crisis del sector bancario en las economías dolarizadas
Anne-Marie Gulde, David Hoelscher, Alain Ize, Alfredo Leone, David Marston y Marina Moretti

Cómo hacer frente a las corridas bancarias en una economía dolarizada

Antecedentes y medidas generales para frenar las corridas bancarias

Corridas bancarias en las economías altamente dolarizadas

Resolución de crisis y reintermediación bajo la dolarización

Cómo revertir las causas de la crisis

Eliminación paulatina de las medidas administrativas y de emergencia

Cómo adaptar la reestructuración bancaria y los mecanismos prudenciales

Reexamen del papel de los bancos extranjeros

Reintermediación de activos

Conclusiones

Referencias

VI La dinámica de la deuda pública y el ajuste fiscal
Richard Hemming y Teresa Ter-Minassian

Sostenibilidad de la deuda

El nuevo marco de sostenibilidad de la deuda del FMI

Prioridades para la labor futura

El ajuste fiscal en los países afectados por crisis

¿Por qué se realiza el ajuste fiscal?

Experiencia con el ajuste fiscal

El impacto de una política fiscal restrictiva sobre la demanda

La calidad del ajuste fiscal

Reformas institucionales

Formulación e implementación de la política fiscal

Relaciones fiscales intergubernamentales

Gestión de la deuda

Conclusiones

Apéndice 6.1. La brecha del producto y la política fiscal: Estudio de caso de Argentina

Referencias

VII Reestructuración de la deuda de las empresas después de una crisis económica
Sean Hagan, Eliot Kalter y Rhoda Weeks-Brown

Vinculaciones sectoriales y distribución de los costos

Marco para la reestructuración de las empresas

Distintos métodos

Clasificación de las sociedades

Mecanismos de reestructuración

Los sistemas jurídicos y regulatorios y la infraestructura institucional

Experiencia internacional

El método global de intervención estatal directa

El método de mercado considerando casos individuales

El método híbrido

Repercusiones de la experiencia internacional para los países de América Latina

Conclusiones

Apéndice 7.1. Aspectos clave para la formulación de procedimientos ordenados y eficaces en caso de insolvencia de las empresas: Resumen

Referencias

VIII Aplicación del Marco de Praga a la resolución de las crisis
Cheng Hoon Lim y Carlos Medeiros

Complementación del enfoque catalítico

Reestructuración de la deuda

Objetivos de la reestructuración de la deuda

Guía para la reestructuración de la deuda

Los próximos pasos

Cláusulas de acción colectiva

Mecanismo de reestructuración de la deuda soberana

Conclusiones

Referencias

Miembros de los grupos de trabajo

Recuadros

2.1. Modelos estándar de crisis externa

2.2. Modelos de calificaciones, de diferenciales y del costo de la crisis

5.1. Reforma monetaria para terminar con la dolarización parcial

5.2. Corridas bancarias en las economías dolarizadas: Enseñanzas recogidas de la experiencia

6.1. Políticas tributarias y de gasto en los países afectados por crisis

6.2. Redes de protección social

6.3. Formulación e implementación de la política fiscal

6.4. Relaciones fiscales intergubernamentales

6.5. Gestión de la deuda

8.1. Política del FMI de préstamos a países con atrasos de pagos de la deuda soberana

Cuadros

2.1. Países seleccionados de Asia: Principales indicadores de vulnerabilidad, basados en modelos (del riesgo de crédito) de países

2.2. Países seleccionados de América Latina: Principales indicadores de vulnerabilidad, basados en modelos (del riesgo de crédito) de países

2.3. Emisión de deuda soberana, 1998–2002

2.4. América Latina: Participación de bancos extranjeros en el capital de los 10 principales bancos de cada país

2.5. Países seleccionados de Asia: Variación del aumento del volumen de exportaciones y distintos indicadores de la competitividad

2.6. Países seleccionados de América Latina: Variación del aumento del volumen de exportaciones y distintos indicadores de la competitividad

2.7. Países seleccionados de Asia y América Latina: Participación en el comercio

2.8. Mercados emergentes seleccionados: Préstamos del BPI e índice de acreedores comunes

3.1. Crecimiento del PIB real

3.2. Aporte al crecimiento del PIB real

3.3. Ajuste en cuenta corriente

3.4. Repercusiones de los tipos de cambio en los precios

3.5. Aumento del PIB en la época de la “tablita”

3.6. Coeficientes de traslación en la época de la “tablita”

3.7. Conversiones obligatorias de los depósitos en dólares de EE.UU. e intermediación bancaria

4.1. Países en crisis: Indicadores de recuperación y estabilización

4.2. Marcos de política monetaria en países en crisis

5.1. Experiencias de los países con las corridas bancarias

6.1. Resultado global, resultado primario y deuda pública

6.2. Variaciones del resultado primario

6.3. Argentina: Mediciones de la brecha del producto, 2002

6.4. Argentina: Indicadores de la política fiscal, 1996–2002

6.5. Argentina: Sensibilidad de los indicadores de la política fiscal, 2002

7.1. Planes para superar las dificultades de empresas y hogares: Características principales

7.2. Resolución de la deuda de las empresas y de los hogares: Características principales

8.1. Uso de herramientas voluntarias e intermedias en la prevención y resolución de crisis

8.2. Casos recientes de reestructuración de deudas

Gráficos

2.1. Índice de acreedores comunes y razón reservas de divisas/deuda a corto plazo, 2001

2.2. Índice de competencia comercial y cuenta corriente, 2001

2.3. Dolarización en algunos mercados emergentes, fin de 2001

3.1. Depreciación del tipo de cambio efectivo real (TCER) y repunte de las exportaciones

4.1. Presentación conjunta

4.2. Países con regímenes cambiarios flotantes y fijos

4.3. Dinámica a corto plazo de la política monetaria

6.1. Análisis de sostenibilidad de la deuda

6.2. Resultado primario, crecimiento y tasas de interés

6.3. Argentina: Producto potencial y brecha del producto

6.4. Argentina: Brecha del producto según la Ley de Okun

6.5. Argentina: Impulso fiscal y política fiscal discrecional, 1996–2002

Las fragilidades del balance general

La vulnerabilidad del balance del sector público, los bancos, o las empresas fue uno de los factores cruciales en la mayoría de las anteriores crisis financieras. En algunos casos (como en México y Corea), las reservas de liquidez eran insuficientes en relación con la deuda a corto plazo o los depósitos en moneda extranjera. En otros casos, la estructura de la deuda pública o privada, o ambas, las hizo vulnerables frente a las fluctuaciones de las tasas de interés o del tipo de cambio, o de ambos (Brasil, Turquía). Un factor especialmente importante en muchas de las crisis fue la preponderancia del endeudamiento sin cobertura en moneda extranjera de las empresas (Indonesia, Corea), los bancos (México) o el sector público (Brasil, Rusia). Los desfases de los vencimientos en el sector público o privado (Tailandia, Corea) volvieron los balances generales susceptibles a las grandes fluctuaciones de las tasas de interés internas que frecuentemente ocurren durante una crisis. En algunos casos (Corea, Tailandia) la existencia de préstamos en mora fue un factor importante. Muchas veces la magnitud total de estos préstamos con problemas solo se hizo evidente una vez desatada la crisis, y esa información contribuyó a empeorar la actitud del mercado. En algunos casos (especialmente el de Rusia), las operaciones no incluidas en el balance del sector bancario también fueron una fuente de vulnerabilidad.

En muchas de las crisis, la percibida falta de sostenibilidad a mediano plazo fue decisiva. En algunos casos —Brasil, Rusia, Turquía, Argentina— las finanzas públicas constituyeron la principal fuente de inquietud. En otros —sobre todo en Tailandia— el comportamiento del sector privado fue el principal factor que generó una balanza global de pagos insostenible. En el cuadro 2.1 se destacan algunos de los elementos determinantes de la vulnerabilidad del sector financiero en determinados países de Asia inmediatamente antes de la crisis en esa región. En el cuadro 2.2 se describe la situación que existía en América Latina a fines de 2001. En particular, la razón reservas/deuda a corto plazo en relación con la muestra de comparación era sumamente baja en Argentina, Brasil y Uruguay.

Cuadro 2.1. Países seleccionados de Asia: Principales indicadores de vulnerabilidad, basados en modelos (del riesgo de crédito) de países

(Porcentaje, salvo indicación contraria)

Fuentes: FMI, International Financial Statistics (IFS), Perspectivas de la economía mundial y estimaciones del personal técnico del FMI; Banco Mundial, Global Development Finance (GDF), y Banco de Pagos Internacionales (BPI).

¹ Se seleccionó una muestra de 41 países como comparadores para los países de América Latina. En vista de la diversidad existente dentro del grupo de países de América Latina también se incluyó en la muestra de comparadores a los mercados emergentes más importantes y a Corea, Filipinas, Hungría, India, Indonesia, Irlanda, Islandia, Israel, Jordania, Líbano, Malasia, México, Nueva Zelandia, Pakistán, Perú, Polonia, Portugal, RAE de Hong Kong, República Eslovaca, Rusia, Singapur, Sudáfrica, Suecia, Tailandia, Turquía, Uruguay y Venezuela.

² Por vencimiento residual.

³ Datos de Global Development Finance (solo países en desarrollo).

⁴ Datos del BPI (se refiere a préstamos otorgados por bancos y títulos de deuda emitidos en el extranjero; puesto que no se incluyen los créditos otorgados por fuentes oficiales, en general estos datos subestiman el monto de la deuda, sobre todo de los países en desarrollo).

Cuadro 2.2. Países seleccionados de América Latina: Principales indicadores de vulnerabilidad, basados en modelos (del riesgo de crédito) de países

(Porcentaje, salvo indicación contraria)

Fuentes: FMI, IFS, Perspectivas de la economía mundial y estimaciones del personal técnico del FMI; Banco Mundial, Global Development Finance (GDF), y Banco de Pagos Internacionales (BPI).

¹ Se seleccionó una muestra de 41 países como comparadores para los países de América Latina. En vista de la diversidad existente dentro del grupo de países de América Latina también se incluyó en la muestra de comparadores a los mercados emergentes más importantes y a Corea, Filipinas, Hungría, India, Indonesia, Irlanda, Islandia, Israel, Jordania, Líbano, Malasia, México, Nueva Zelandia, Pakistán, Perú, Polonia, Portugal, RAE de Hong Kong, República Eslovaca, Rusia, Singapur, Sudáfrica, Suecia, Tailandia, Turquía, Uruguay y Venezuela.

² Por vencimiento residual.

³ Datos de Global Development Finance (solo países en desarrollo).

⁴ Datos del BPI (se refiere a préstamos otorgados por bancos y títulos de deuda emitidos en el extranjero; puesto que no se incluyen los créditos otorgados por fuentes oficiales, en general estos datos subestiman el monto de la deuda, sobre todo de los países en desarrollo).

En vista de la importancia que revisten estas deficiencias del balance para determinar la vulnerabilidad en general, se han formulado diversos enfoques sistemáticos para su análisis y para examinar su relación con la incidencia de las crisis. En particular, las fragilidades del balance son un componente importante de los modelos de alerta anticipada y los modelos del riesgopaís. Seguidamente se hace un breve análisis de estos modelos y de su trascendencia para los países de América Latina².

Sistemas de alerta anticipada

Los modelos de sistemas de alerta anticipada, así como los modelos del riesgopaís (acceso al crédito) y los denominados modelos del costo de la crisis, proveen un marco estructurado para examinar la vulnerabilidad frente a las crisis. Los modelos de sistemas de alerta anticipada se ocupan principalmente de determinar la probabilidad de que ocurra una crisis cambiaria, mientras que los modelos del riesgo-país permiten determinar la posibilidad de que ocurra una crisis de deuda externa o de financiamiento. Los modelos del costo de la crisis se usan para predecir el impacto que tendría una crisis sobre el producto y el crecimiento.

Todos estos modelos han puesto de relieve algunos indicadores fundamentales de la vulnerabilidad. Los modelos de sistemas de alerta anticipada recalcan varios indicadores externos: competitividad (magnitud del déficit en cuenta corriente y sobrevaloración del tipo de cambio); carga de la deuda (razón deuda externa/PIB o deuda externa/exportaciones e historial de cesación de pagos); perspectivas de crecimiento (aumento de las exportaciones, crecimiento del PIB e inversión); liquidez (razón deuda a corto plazo/reservas, y poder de importación de las exportaciones y razón reservas/dinero en sentido amplio³) y necesidades de financiamiento (recuadro 2.1). La mayoría de los modelos de sistemas de alerta anticipada permiten identificar también las condiciones del crédito interno como un indicador financiero de la vulnerabilidad. Algunos modelos de sistemas de alerta anticipada (como el modelo regional para América Latina del banco de inversiones Credit Suisse First Boston (CSFB)) y la mayoría de los modelos de diferenciales y de calificaciones ponen de relieve también el déficit presupuestario como un indicador crucial de la situación fiscal (recuadro 2.2). Más recientemente, algunos modelos de sistemas de alerta anticipada han destacado la importancia de la atonía del sector empresarial como señal de alerta de las crisis. Según estos modelos, las áreas de vulnerabilidad más importantes son las siguientes: apalancamiento financiero (razón deuda/capital)⁴, liquidez (razón deuda a corto plazo/capital de trabajo) y gestión de las empresas (sustituido por un índice de derechos de los accionistas).

Modelos del costo de la crisis

Estos modelos han permitido identificar algunos de los factores importantes que podrían agravar los efectos negativos de una crisis, en caso de que se produjese una, sobre el crecimiento⁵. Entre esos factores se incluye la posibilidad de que ocurra un cambio de sentido de los flujos de capital (en forma de grandes afluencias de capital acumulado con anterioridad a la crisis y un auge del ciclo económico antes de la crisis); un alto grado de apertura a los flujos de capital y un escaso nivel de apertura al comercio; un bajo nivel de liquidez (en forma de una elevada razón deuda externa a corto plazo/reservas), y una atonía del sector financiero que podría dar origen a una crisis financiera concomitante. Según los modelos de análisis multinacional, el aumento de los precios del petróleo es otro factor agravante, si bien tendría un efecto favorable en algunos de los países exportadores de América Latina (especialmente Venezuela y México).

Los resultados obtenidos mediante estos modelos deben interpretarse con cautela. La mayoría de ellos solo predicen una baja probabilidad de crisis. El análisis de una generación anterior de modelos de sistemas de alerta anticipada indica que, con un par de excepciones, la mayoría de estos modelos no predijeron adecuadamente la crisis de Asia. Cuando fueron actualizados a fin de incluir la crisis de Asia los resultados obtenidos en la predicción de crisis posteriores fueron algo mejores. Sin embargo, en muchos casos estos modelos ponen en el mismo grupo crisis cuyos orígenes son muy diferentes.

Uno de los aspectos notables observados durante las últimas crisis es la diversidad de configuraciones de los factores relevantes. Todos los factores delimitados podrían —por sí solos— dar origen a una crisis, aunque en las crisis ocurridas a menudo han interactuado múltiples factores en diversas formas.

Además, no puede darse por supuesto que la preparación de modelos de crisis es una labor concluida: podría haber otros aspectos de la vulnerabilidad que actualmente se pasan por alto y que podrían generar futuras crisis.

Si bien muchos de los factores que se han considerado importantes en crisis anteriores han estado presentes en América Latina, otros factores adicionales que no se han incluido en los modelos también son pertinentes. La gestión de la deuda pública —incluida la gran proporción de deuda vinculada a una moneda extranjera, indexada o con tasa de interés flotante, así como la concentración de obligaciones de reembolso— la extensa dolarización, y la concentración de depósitos de no residentes son importantes fuentes latentes de vulnerabilidad en varios países de la región.

Recuadro 2.1. Modelos estándar de crisis exter...

Table of contents

• Cover Page
• Title Page
• Copyright Page
• Contents
• Prólogo
• Prefacio
• Abreviaturas
• I Panorama general
• II Evaluación de la vulnerabilidad frente a las crisis en América Latina
• III Consecuencias macroeconómicas de una crisis financiera
• IV Restablecimiento de un ancla nominal creíble tras una crisis financiera
• V Cómo enfrentar las crisis del sector bancario en las economías dolarizadas
• VI La dinámica de la deuda pública y el ajuste fiscal
• VII Reestructuración de la deuda de las empresas después de una crisis económica
• VIII Aplicación del Marco de Praga a la resolución de las crisis
• Miembros de los grupos de trabajo
• Recuadros
• Footnotes