Venture Capital zur Innovationsfinanzierung

- eine theoretische Analyse auf Basis empirischer Befunde

Daniel Hoffmann

• Verlag: Books on Demand
• Jahr: 2015
• ISBN drucken:
  9783734738913
• eBook-ISBN:
  9783738669091
• Auflage: 1
• Thema: Business
• Thema: Business General

Innovationen erzeugen wirtschaftliche Dynamik und geben einer Volkswirtschaft die erforderlichen Entwicklungsimpulse, die sie zur Aufrechterhaltung und Stärkung ihrer Wettbewerbsfähigkeit im globalen Wettbewerb benötigt. Von radikalen bzw. disruptiven Innovationen, welche völlig neue Produkte oder Technologien erfolgreich am Markt durchsetzen, gehen die bedeutsamsten volkswirtschaftlichen Effekte aus. Denn derartige Innovationen schaffen nicht nur neue Wertschöpfungsfelder, sondern heben eine Volkswirtschaft auf ein neues und höheres Entwicklungsniveau. Infolgedessen spielt die Innovationsfinanzierung eine entscheidende Rolle für die Erzeugung volkswirtschaftlicher Prosperität. In der vorliegenden Dissertationsschrift ist das der wesentliche Grund dafür, sich mit der Innovationsfinanzierung detailliert und wissenschaftlich fundiert zu beschäftigen. Durch eine umfassende theoretische Analyse auf Basis einer umfangreichen Empirie wird das Ziel erreicht, einerseits zu neuen wissenschaftlichen Erkenntnissen zu gelangen und andererseits daraus bedeutsame Implikationen für die Praxis abzuleiten, von denen sowohl Kapitalgeber als auch –nachfrager gleichermaßen profitieren. Das Buch richtet sich an Dozenten und Studenten der Wirtschaftswissenschaften mit den Schwerpunkten Venture Capital, Private Equity und Kapitalmarkttheorie sowie an Investment Manager und Führungskräfte in Venture Capital-Gesellschaften und kapitalsuchende, innovative Unternehmensgründungen.

1. Einleitung

Die Prosperität einer Volkswirtschaft hängt in erheblichem Maße von der Effektivität der Verbindung zwischen der Real- und der Finanzwirtschaft ab. Die unmittelbare Wechselwirkung beider Sphären geht bereits aus den Begriffen hervor. Der Begriff Realwirtschaft impliziert, dass neben einer wirklichen, d. h. einer realen, eine vermeintlich andere fiktive Wirtschaft existieren muss, welche in diesem Fall die Finanzwirtschaft adressiert. Die wechselseitige Beziehung beider Teilsysteme führt aufgrund ihres dynamischen Charakters zu einem hohen Maß an Komplexität.

Bezugnehmend auf die Interdependenzen beider Teilsysteme kommt die grundlegende Frage auf, welche Parameter die wechselseitigen Kausalitäten des Zusammenspiels so determinieren, dass hierdurch wirtschaftliche Entwicklung induziert wird. Aus realwirtschaftlicher Perspektive liefert Schumpeter einen grundlegenden Erklärungsbeitrag zur Beantwortung dieser Fragestellung. Denn auf ihn geht das erste gesamtheitliche Modell zur industriellen Evolution zurück. Mit seinem Buch „Theorie der wirtschaftlichen Entwicklung“ legt Schumpeter das Fundament für seine Theorie der Innovation sowie der Industrieevolution.¹ Aus diesem Grund gilt Schumpeter in den Wirtschaftswissenschaften nicht nur als Wegbereiter der evolutorischen Theorie der Industrieentwicklung, sondern zugleich als maßgeblicher Begründer der Innovationsforschung. Innovationen nehmen in seiner Theorie zur industriellen Evolution die entscheidende Rolle ein. Schumpeter zufolge geben Innovationen den zentralen Impuls für wirtschaftliche Entwicklung.

1.1 Fragestellungen und Zielsetzung

Die Entstehung von Innovationen ist immer eingebettet in einen spezifischen Kontext und erfolgt auf Basis eines Innovationsprozesses.² Infolgedessen bietet zunächst die Analyse der Innovationsentstehung nicht nur einen äußerst interessanten Untersuchungsgegenstand, sondern ist für das Verständnis der daraus resultierenden, weitreichenden Folgen für die Innovationsfinanzierung unerlässlich. Weiterhin ist die Beschreibung des Konzepts der Innovation nach Schumpeter wegen der differenzierten Betrachtung von der Erfindung einerseits und der Durchsetzung derselben andererseits aus volkswirtschaftlicher Sicht besonders relevant, da erst die Durchsetzung wirtschaftliche Entwicklung induziert.

Schumpeter unterscheidet explizit zwischen statischen und dynamischen ökonomischen Theorien und rückt dynamische Aspekte in den Fokus seiner Arbeiten. Aus makroökonomischer Sicht sieht er in diskontinuierlichen Veränderungsprozessen auf Basis vollkommen neuer Innovationen eine wesentliche Ursache für die Entstehung wirtschaftlicher Entwicklungsdynamik. Zur Durchsetzung von Neukombinationen ordnet er der Funktion des Unternehmers die zentrale Rolle zu. Aus mikroökonomischer Sicht liefert der Unternehmer entscheidende Impulse für die dynamische Entwicklung einer Volkswirtschaft.

Schumpeters dynamische Theorieansätze bzw. Entwicklungstheorien greifen zudem Aspekte aus der Evolutionstheorie auf, indem sie wirtschaftliche Entwicklungsprozesse analog zu biologischen Evolutionsprozessen abbilden. Schumpeter legt mit seiner klaren Differenzierung zwischen statischen und dynamischen ökonomischen Theorieansätzen und der Modellierung seiner Entwicklungstheorie ein maßgebliches Fundament für die evolutorische Ökonomik, deren Perspektive bis heute in der volkswirtschaftlichen Innovationstheorie ein Paradigma darstellt. Ausgehend von dieser evolutionstheoretischen Sichtweise, welche auf die Abbildung des dynamischen Wandels der Wirtschaft mittels Referenzkonzepten aus der (Evolutions-) Biologie und der Naturwissenschaft abzielt, modifiziert Röpke das Konzept des Schumpeter Unternehmers und entwickelt es weiter.³

Aus realwirtschaftlicher Betrachtungsweise lässt sich festhalten, dass wirtschaftliche Entwicklung durch endogenisierten Wandel mit Hilfe der Einführung von Innovationen induziert wird, wobei der Funktion des Unternehmers bei deren Umsetzung im Wirtschaftsgeschehen die zentrale Bedeutung zukommt. Bedingt durch die wechselseitigen Kausalitäten des Zusammenspiels von Real- und Finanzwirtschaft drängt sich die Frage auf, welche Rolle die Finanzwirtschaft bei der Finanzierung von Innovationen aus heutiger Sicht spielt.

Zentraler Untersuchungsgegenstand dieser Arbeit ist somit die Innovationsfinanzierung. Denn eine wissenschaftlich fundierte Untersuchung der Innovationsfinanzierung im theoretischen Bezugsrahmen Schumpeters besitzt in theoretischer und praktischer Hinsicht eine hohe Relevanz. In praktischer Hinsicht liefert eine tief gehende Analyse der Innovationsfinanzierung bedeutsame Erkenntnisse, von denen sowohl Kapitalnachfrager als auch – geber profitieren. Während für kapitalnachfragende Innovatoren die hohe Praxisrelevanz des Themas aus der schwerwiegenden Zugangsproblematik zu Finanzkapital hervorgeht, werden im gleichen Zuge die enormen Schwierigkeiten für kapitalanbietende Investoren bei deren Investitionsentscheidung deutlich. Aus theoretischem Blickwinkel ist eine Untersuchung der Innovationsfinanzierung aus heutiger Sicht relevant, um Schumpeters ursprüngliche Finanzierungsthesen einer kritischen Theorieprüfung zu unterziehen. Aus wissenschaftlicher Sicht gilt es zu klären, ob auf dem Gebiet der Innovationsfinanzierung theoretischer Forschungsbedarf existiert und falls dies der Fall ist, wie den identifizierten Defiziten mit einer theoretischen Neuorientierung entgegengewirkt werden kann.

Aus der wissenschaftlichen Zielsetzung der vorliegenden Arbeit lassen sich drei Forschungsfragen ableiten:

• (1) Welche Einflussfaktoren determinieren die Innovationsfinanzierung hinsichtlich der in Betracht kommenden Kapitalgeber?
• (2) Welche Kapitalgeber finanzieren Innovatoren in den frühen Unternehmensentwicklungsphasen, d. h. von der Forschungsidee über die Markteinführung bis hin zur Wachstumsphase?
• (3) Welcher besonderen Problematik unterliegen institutionelle Kapitalgeber (Venture Capital-Gesellschaften) bei der Investitionsentscheidung, und wie lässt sich diese verringern, so dass davon beide Seiten profitieren?

Die Beantwortung der Forschungsfragen erfolgt durch eine systematische theoretische Analyse der Innovationsfinanzierung auf Basis empirischer Befunde. Ein elementarer Bestandteil dieser Arbeit ist die Einbeziehung untersuchungsrelevanter Erkenntnisse aus der Finanzierungstheorie, die zur Identifikation und Erklärung der in der Praxis vorherrschenden Probleme bei der Innovationsfinanzierung herangezogen werden.

Allgemein betrachtet, leistet die vorliegende Arbeit in theoretischer Hinsicht einen Beitrag zur weiteren Erforschung der Innovationsfinanzierung. Darüber hinaus verfolgt sie das Ziel, einen neuen Erkenntnisgewinn für die Praxis zu schaffen, indem aus den Ergebnissen der Analysen praktische Handlungsempfehlungen sowohl für kapitalsuchende innovative Gründungen als auch für Investoren abgeleitet werden sollen, um beide Seiten bei ihren Vorhaben zu unterstützen.

1.2 Aufbau der Arbeit

Nachdem aus der eingangs geschilderten Ausgangssituation der Untersuchung die der Arbeit zugrunde liegenden zentralen Fragestellungen und die daraus resultierende wissenschaftliche Zielsetzung abgeleitet worden sind, wird in diesem Abschnitt auf den Aufbau der Arbeit eingegangen. Die Vorgehensweise ist so gewählt, dass zentrale Erkenntnisse in einem Zwischenfazit am Ende eines jeden Kapitels zusammengefasst werden.

Im zweiten Kapitel werden die für das Verständnis der Problemstellung der Arbeit notwendigen begrifflichen Grundlagen erläutert und die relevanten Definitionen geliefert. Den Ausgangspunkt bildet die wissenschaftlich weitgehend unbestrittene Auffassung, dass wirtschaftliche Entwicklung in hohem Maße durch Innovationen induziert wird. Um die bei der Finanzierung von Innovationen auftretenden Schwierigkeiten besser erfassen zu können, wird die Chronologie ihrer Entstehung detailliert herausgearbeitet. Da Wissen die Grundlage von Innovationen bildet, erfolgt in Abschnitt 2.1 eine Auseinandersetzung mit der Thematik Wissensmanagement in den Wirtschaftswissenschaften. Dabei wird zunächst die Entstehung von Wissen erörtert, woran sich entsprechende Begriffsdefinitionen sowie terminologische Abgrenzungen anschließen. Abschnitt 2.2 dient dazu, die aus dem neu generierten Wissen hervorgehende Komplexität für den Innovationsprozess aufzuzeigen. Die Vorstellung unterschiedlicher Wissensdimensionen wird ein Verständnis dafür schaffen, mit welcher folgenschweren Investitionsentscheidungsproblematik Kapitalgeber bei der Einschätzung personenbezogenen Wissens des Gründers konfrontiert sind. Aus der Dimensionierung verschiedener Wissensformen wird ein wesentlicher Grund für die Beurteilungsproblematik neu generierten Wissens hervorgehen, welche genauso für Gründer bei deren Kapitalsuche ein schwerwiegendes Problem darstellt. Aufgrund der für die volkswirtschaftliche Entwicklung so wichtigen Umwandlung von inventivem in anwendbares Wissen, d. h. in kommerzialisierbare Innovationen, endet der Abschnitt mit einer Auseinandersetzung zum Knowing-Doing-Gap. Das Kapitel schließt mit der Darstellung der auf empirischen Beobachtungen basierenden Theorie der langen Wellen, welche zur Differenzierung verschiedener Innovationstypen mit ihrem jeweiligen volkswirtschaftlichen Entwicklungsbeitrag verwendet wird. Analog zum Faktor Wissen wird die Art der Innovation im weiteren Verlauf der Arbeit eine weitreichende Bedeutung bei sämtlichen Fragestellungen zur Finanzierung haben.

Im dritten Kapitel wird der theoretische Bezugsrahmen dieser Arbeit vorgestellt, der zur Untersuchung der Forschungsfragen verwendet wird. In Abschnitt 3.1 werden zunächst ausgewählte Theorien präsentiert, die regelmäßig zur Bearbeitung von Fragestellungen im Zusammenhang mit wirtschaftlicher Entwicklung herangezogen werden. Basierend auf den Erkenntnissen der vorgestellten Theorien hinsichtlich ihres Beitrags zur Erklärung wirtschaftlicher Entwicklung rückt in Abschnitt 3.2 die Person des Unternehmers in den Fokus der Betrachtung. Im Zentrum wird dabei die Frage stehen, welche volkswirtschaftliche Bedeutung dem Unternehmer zukommt. In Anlehnung an die unterschiedlichen volkswirtschaftlichen Denkrichtungen erfolgt hierzu eine funktionale und typologische Differenzierung verschiedener Unternehmersysteme. In einem ersten Schritt erfolgt damit die Übertragung der im zweiten Kapitel gewonnenen Erkenntnisse auf die Fragestellung, welcher Unternehmertypus dank seiner spezifischen Charakteristika neues Wissen über die Erzeugung hinaus in kommerzialisierbare Innovationen umwandeln kann, die zur Entwicklung und dem Erhalt der Wettbewerbsfähigkeit einer Volkswirtschaft beitragen. Im zweiten Schritt wird darauf aufbauend die Verbindung zwischen der theoretischen Basis und dem konkreten Untersuchungsgegenstand der vorliegenden Arbeit vorgenommen. Zu diesem Zweck wird in Abschnitt 3.3 die realwirtschaftliche Ebene verlassen und der zentralen Fragestellung nachgegangen, welche Rolle das Finanzkapital bei der Aufrechterhaltung volkswirtschaftlicher Entwicklungsdynamik auf Basis von Innovationen spielt. Ausgehend von der theoretischen Fundierung dieser Arbeit wird unter Zuhilfenahme empirischer Befunde die alte Frage theoretisch frisch aufbereitet, welche Kapitalgeber unter den Gegebenheiten heutzutage innovativen Unternehmern bei deren Gründungsvorhaben welche Finanzierungsinstrumente bereitstellen und warum.

Im vierten Kapitel werden die bisherigen Erkenntnisse über die Herkunft von Gründungskapital für den in dieser Arbeit zugrunde liegenden Unternehmertypus weiter vertieft. Aus diesem Anlass beinhaltet das Kapitel eine umfassende Auseinandersetzung mit der Analyse der Finanzierungsform Venture Capital zur Innovationsfinanzierung. Zentraler Untersuchungsgegenstand ist die Identifikation des passenden Kapitalgebers zur jeweiligen Finanzierungsphase einer innovativen Gründung, wobei sich das Analysespektrum auf die Finanzierung der frühesten Unternehmensentwicklungsphasen bis einschließlich der Wachstumsphase erstreckt, denn gerade in diesen Entwicklungsstadien existiert eine für beide Seiten (Kapitalnachfrager und –geber) besonders folgenschwere Finanzierungsproblematik. Nachdem in Abschnitt 4.1 die begrifflichen Grundlagen und die für das weitere Verständnis notwendigen Definitionen geliefert werden, stellt Abschnitt 4.2 die wesentlichen Erscheinungsformen von Venture Capital vor und beurteilt sie im Hinblick auf ihre Wirksamkeit bei der Innovationsfinanzierung. Dies erfolgt anhand einer grundlegenden Differenzierung zwischen informellem und formellen Venture Capital. Aus den konstitutiven Differenzierungsmerkmalen beider Erscheinungsformen werden Aussagen zur Effektivität für die Finanzierung innovativer Gründungen im Sinne der vorliegenden Arbeit getroffen. Zur Beurteilung des Investitionsverhaltens informeller Kapitalgeber wird lediglich eine als marginal einzustufende empirische Datenbasis vorliegen, denn die überwiegende Anzahl aller wissenschaftlichen Arbeiten zum informellen Marktsegment ist bislang konzeptioneller Natur. Nichtsdestotrotz können aus den vorwiegend deskriptiven theoretischen Forschungsarbeiten eindeutige Schlussfolgerungen zur Relevanz und Wirkungsweise informeller Investoren abgeleitet werden. Für das formelle Marktsegment wird hingegen eine aussagekräftige empirische Datenbasis zur Verfügung stehen, so dass in Abschnitt 4.3 eine isolierte Betrachtung der Investitionsaktivitäten formeller Akteure durchgeführt wird. Basierend auf der Zerlegung des Venture Capital-Marktes nach Finanzierungsphasen, die eine präzise Untersuchung des Investitionsverhaltens institutioneller Kapitalgeber ermöglicht, wird nach den Gründen gesucht, welche die empirischen Befunde zur Relevanz dieser Kapitalgeber bei der Innovationsfinanzierung erklären können. Das Kapitel endet mit der Beantwortung der Frage, welche volkswirtschaftlichen Entwicklungsimpulse durch Venture Capital induziert werden.

Im fünften Kapitel werden die bisherigen Erkenntnisse über die vorherrschende Problematik bei der Finanzierung innovativer Neugründungen in den frühen Unternehmensentwicklungsphasen theoretisch fundiert, indem Venture Capital aus finanzierungstheoretischer Perspektive betrachtet wird. Im Zentrum wird die Frage stehen, welcher theoretische Ansatz die Existenz des Phänomens Venture Capital erklären kann und auf theoretischer Basis die kausalen Faktoren für die Ursache der Finanzierungsproblematik liefert. Hierzu erfolgt in Abschnitt 5.1 zunächst die Darstellung und Analyse der neoklassischen Finanzierungstheorie, woran sich die Vorstellung und Untersuchung der neoinstitutionalistischen Ansätze zur Finanzierungstheorie in Abschnitt 5.2 anschließt.

Gegenstand des sechsten Kapitels ist die Analyse der zentralen Erfolgsfaktoren bei der Investitionsentscheidung aus der Sicht institutioneller Kapitalgeber. Als Reaktion auf die in Kapitel 5 theoretisch zu begründenden empirischen Befunde zum finanziellen Engagement institutioneller Kapitalgeber in den frühen Unternehmensentwicklungsphasen (Früh- und Wachstumsphase) wird in Abschnitt 6.1 deren Investitionsentscheidungsprozess untersucht. Der Fokus liegt dabei auf der Analyse der Investitionskriterien, welche formelle Kapitalgeber bei ihrer Entscheidungsfindung heranziehen. Die Identifizierung der erfolgsrelevanten Investitionskriterien erfolgt mit dem Ziel, darauf aufbauend eine methodische Basis zu schaffen, die eine effektivere Investitionsentscheidung ermöglicht. Hintergrund ist die hohe Bedeutung, die formellen Kapitalgebern bei der Finanzierung der an die Frühphase unmittelbar anschließenden Wachstumsphase zukommt, wenn das finanzielle und zeitliche Engagement informeller Kapitalgeber zumeist erschöpft ist und noch keine anderweitigen Finanzierungsalternativen zur Verfügung stehen, so dass eine Finanzierungslücke droht. Ausgehend von der schwerwiegenden Einschätzungsproblematik, der formelle Kapitalgeber bei der Beurteilung qualitativer Investitionskriterien unterliegen, werden in Abschnitt 6.2 geeignete Analysemethoden zur Verbesserung der Investitionsentscheidung im Hinblick auf die Beurteilung des Investitionskriteriums Unternehmer/Gründungsteam vorgestellt, von der nicht nur Kapitalgeber, sondern auch kapitalsuchende Unternehmer profitieren.

¹ Vgl. Schumpeter, J.A. (1912).

² Die Entstehung von Innovationen wird zudem durch u.a. politische, rechtliche, soziale Rahmenbedingungen bestimmt.

³ Vgl. Röpke, J. (2002).

2. Wirtschaftliche Entwicklung durch Innovationsdynamik

Eine positive Korrelation zwischen der wirtschaftlichen Entwicklung und der Einführung von Innovationen ist weitgehend unbestritten, wobei die ökonomische Nutzung neuen Wissens den eigentlichen Innovationserfolg determiniert. Sowohl die Erfindung neuer Technologien als auch die Einführung neuer Produkte am Markt und darüber hinaus die Diffusion neuer Techniken im wirtschaftlichen Geschehen können unter dem Begriff Innovation subsumiert werden. Die Fähigkeit der kontinuierlichen, wirtschaftl...

Inhaltsverzeichnis

• Vorwort
• Danksagung
• Inhaltsverzeichnis
• Abbildungsverzeichnis
• Tabellenverzeichnis
• Symbolverzeichnis
• 1. Einleitung
• 2. Wirtschaftliche Entwicklung durch Innovationsdynamik
• 3. Theoretische Grundlagen wirtschaftlicher Entwicklung und das Erklärungsdefizit bei der Gründungsfinanzierung
• 4. Innovationsfinanzierung durch Venture Capital
• 5. Finanzierungstheoretische Zuordnung von Venture Capital
• 6. Analyse zentraler Erfolgsfaktoren bei der Investitionsentscheidung durch Venture Capital-Gesellschaften
• 7. Fazit und Ausblick
• Literaturverzeichnis
• Impressum