L'illusion de la finance verte

Alain Grandjean, Julien Lefournier, Gaël Giraud

• Éditeur: Éditions de l'Atelier
• Année: 2021
• Imprimer l'ISBN: 9782708253735
• ISBN de l'eBook: 9782708254701
• Sujet: Économie
• Sujet: Finance

« Obligations vertes », « fonds responsables »... Une partie de la finance prétend favoriser la transition écologique et énergétique, voire sauver le monde. Mais cette finance verte peut-elle être autre chose qu'un mirage?

À l'image de ces entreprises qui se sont mises au « vert », au « durable » ou à l'« écoresponsable » de manière superficielle, ne fait-elle pas qu'exploiter un nouveau filon? Une grande variété d'acteurs et d'observateurs ont l'intuition que le récit proposé par la finance verte ne colle pas à la réalité, mais le fonctionnement des marchés financiers est opaque et mal connu.

Alain Grandjean et Julien Lefournier interrogent la promesse et les mécanismes de la finance verte en mettant en lumière l'impasse derrière les illusions. Les marchés financiers livrés à eux-mêmes ne peuvent pas nous sauver du désastre écologique. « Plus ça change, plus c'est la même chose », nous montrent finalement les auteurs en se situant délibérément à l'intérieur du paradigme financier.

« Ce livre a vocation à devenir un phare dans le brouillard et la confusion constamment entretenus autour des marchés financiers et de l'écologie » (Gaël Giraud).

Préface
Mal nommer les choses, c’est ajouter au malheur du monde
par Gaël Giraud{1}

En 1815, dans Paris occupé par les puissances alliées, le maréchal Blücher voulut faire sauter le pont d’Iéna parce qu’il commémorait une bataille que les Prussiens avaient perdue. Talleyrand, négociateur hors pair qui, peu de temps auparavant, au congrès de Vienne, était parvenu à éviter sanctions et obligations de réparations à une France unanimement détestée en Europe – ce qui, un siècle plus tard, allait être le sort de l’Allemagne de 1918 – eut une idée habile : rebaptiser le pont. Qui devint ainsi le pont de l’École militaire. On fit disparaître les aigles en pierre qui le protégeaient, et le pont fut sauvé.

Le livre d’Alain Grandjean et de Julien Lefournier raconte l’histoire d’une procédure presque en tout point semblable. Une façon de mal nommer les choses à des fins tactiques qui, comme l’a rappelé Camus à propos de Brice Parain, conduit toujours à plus de malheur. Cette histoire se déroule au cœur des institutions financières occidentales, dans le sillage de la plus grande crise financière de l’histoire, le krach des subprimes de 2008. Dès 2009, l’opinion publique européenne est très consciente de l’écrasante responsabilité des banques dans ce désastre dont notre continent mettra dix ans à se remettre. Et je peux témoigner, pour avoir discuté alors avec tant d’auditeurs lors de mes conférences à travers la France, le Benelux, l’Italie, l’Espagne, etc., que nombreux étaient ceux qui voulaient « faire la peau » aux banquiers. C’était l’époque où les traders se rendaient à la City en survêtement, cachant leur costume de flanelle à rayures dans un sac. Le « pont » aurait dû sauter... Émergea alors une idée digne de Talleyrand : prétendre que la finance était devenue « verte » alors que rien n’avait changé. Rebaptiser le pont pour le garder intact. C’est de ce tour de passe-passe que les pages qui suivent font le récit.

Elles ont été écrites par un ancien banquier et un économiste. Pour avoir travaillé au sein de quatre banques d’investissement et de financement, Julien Lefournier a été témoin, de l’intérieur, du développement de la finance verte depuis 2009. Alain Grandjean, quant à lui, est un pionnier du calcul des empreintes carbone, président de la fondation Nicolas Hulot et membre du Haut Conseil pour le climat.

Les questions qu’ils nous adressent sont celles que nous nous posons tous, reprises chaque semaine dans un journal ou dans un séminaire de cadres d’entreprise : la finance verte est-elle une réalité ou un leurre ? Comment pourrait-elle être autre chose qu’un mirage, sachant que la raison d’être de la finance est de faire de l’argent avec de l’argent ? Pourtant, nous avons urgemment besoin d’une finance responsable, capable de financer les infrastructures nécessaires à la reconstruction écologique de notre pays. Plusieurs dizaines de milliards d’euros chaque année, pendant une génération au moins. En effet, comme l’a montré l’étude « Faire sa part ? », du cabinet de conseil Carbone 4 cofondé par Alain Grandjean, si l’impact de chacune de nos actions individuelles n’est pas négligeable, même un comportement « héroïque » ne permet qu’une baisse d’un quart des émissions de gaz à effet de serre actuelles. La part restante (75 %) de la baisse des émissions nécessaires pour les réduire à quantité négligeable d’ici 2060 exige investissements et règles collectives qui relèvent de l’État et des entreprises{2}. Comment les mêmes acteurs financiers pourraient-ils, d’une part, maximiser le rendement de leurs investissements et, de l’autre, accepter de le réduire pour limiter la dérive climatique, dépolluer nos rivières ou rendre l’air respirable ?

Rares sont ceux qui répondent clairement à ces questions. Un grand nombre d’acteurs et d’observateurs ont l’intuition que le récit proposé par la finance verte ne colle pas à la réalité, mais la plupart ne parviennent pas à voir où le bât blesse. Banquiers (eux-mêmes !), juristes, journalistes, économistes, étudiants... Certains, engagés en toute sincérité dans leurs études avec l’espoir d’apprendre à aider le monde à sortir de l’impasse, ne prennent pas conscience qu’à ce jour la finance verte est aussi un miroir aux alouettes destiné à capturer leurs talents. Quant à ceux qui rejettent en bloc la finance, ils font à leur insu le jeu du statu quo. Car se désintéresser de la réalité d’un outil est le meilleur moyen de laisser à ceux qui savent s’en servir le champ libre d’en mésuser.

Nos deux auteurs, eux, répondent de manière extrêmement convaincante à ces questions. Non, en l’état actuel des choses, la finance de marché ne permet pas le financement de la reconstruction écologique sans laquelle nous continuerons de nous envoler vers +4 à +6 oC d’augmentation de la température moyenne à la fin du siècle. Jusqu’à ce jour, la plupart des produits financiers « verts » sont avant tout des produits de marketing, destinés à inspirer la bienveillance de clients échaudés par 2008 et chaque jour plus conscients de la gravité du désastre écologique. Ce livre a vocation à devenir un phare dans le brouillard et la confusion constamment entretenus autour des marchés financiers et de l’écologie.

La revendication des marchés financiers de s’inscrire désormais dans le combat pour le développement durable suggère pourtant que leur moralisation serait en cours. Combien de fois n’a-t-on pas déjà demandé : « Le capitalisme est-il moral ? » ou, plus modestement, « Peut-on moraliser la finance ? ». Or le pape François le dit très clairement, lui aussi :

« Il ne suffit pas de concilier, en un juste milieu, la protection de la nature et le profit financier, ou la préservation de l’environnement et le progrès. Sur ces questions, les justes milieux retardent seulement un peu l’effondrement. Il s’agit simplement de redéfinir le progrès. Un développement technologique et économique qui ne laisse pas un monde meilleur et une qualité de vie intégralement supérieure ne peut pas être considéré comme un progrès. D’autre part, la qualité réelle de vie des personnes diminue souvent – à cause de la détérioration de l’environnement, de la mauvaise qualité des produits alimentaires eux-mêmes ou de l’épuisement de certaines ressources – dans un contexte de croissance économique. Dans ce cadre, le discours de la croissance durable devient souvent un moyen de distraction et de justification qui enferme les valeurs du discours écologique dans la logique des finances et de la technocratie ; la responsabilité sociale et environnementale des entreprises se réduit d’ordinaire à une série d’actions de marketing et d’image » (Laudate Si’,194).

Le récent limogeage d’Isabelle Kocher (Engie), puis d’Emmanuel Faber (Danone) par des fonds financiers spéculatifs montre qu’en France ceux qui refusent de se contenter d’un « juste milieu » qui laisserait saufs les profits financiers se font rapidement rappeler à l’ordre. François poursuit :

« Le principe de la maximalisation du gain, qui tend à s’isoler de toute autre considération, est une distorsion conceptuelle de l’économie : si la production augmente, il importe peu que cela se fasse au prix des ressources futures ou de la santé de l’environnement ; si l’exploitation d’une forêt fait augmenter la production, personne ne mesure dans ce calcul la perte qu’implique la désertification du territoire, le dommage causé à la biodiversité ou l’augmentation de la pollution. Cela veut dire que les entreprises obtiennent des profits en calculant et en payant une part infime des coûts. Seul pourrait être considéré comme éthique un comportement dans lequel “les coûts économiques et sociaux dérivant de l’usage des ressources naturelles communes soient établis de façon transparente et soient entièrement supportés par ceux qui en jouissent et non par les autres populations ou par les générations futures{3} » (Laudate Si, 195).

J’ai cité longuement le Magistère romain parce que beaucoup de financiers européens sont catholiques. « Que celui qui a des oreilles entende ! » (Mathieu 13,9). Bien sûr, il n’est pas nécessaire d’être chrétien pour souscrire à la démonstration de nos deux auteurs. Si les produits financiers « verts » l’étaient vraiment, ils incorporeraient dans leur prix de marché le coût des externalités écologiques induites par les projets qu’ils financent aussi bien que le coût et le risque associés aux efforts de réduction des émissions qui caractérisent éventuellement ces projets. Tous les produits étiquetés verts dont les rendements ne diffèrent jamais de leurs analogues sans étiquette ne sont donc ni plus ni moins verts que leurs voisins. Voilà, ramené à sa plus simple expression, ce que prouvent nos deux auteurs.

Dire cette vérité est dangereux. Il y a quelques années, au cours d’une conférence donnée à l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) en tant qu’économiste en chef de l’Agence française de développement, j’ai émis de sérieux doutes au sujet de la couleur des obligations vertes. Pour rester courtois, j’avais évoqué l’absence d’additionalité de ces produits, autrement dit le fait que la plupart des projets qu’ils permettent de financer auraient été de toute façon financés par des obligations ordinaires. Ces précautions oratoires n’ont pas empêché le message d’être très bien perçu. La conférence terminée, l’assistance se retrouve autour d’un apéritif dînatoire. Entre deux mondanités, quelqu’un s’approche de moi, se présente comme employé d’une banque dont je tairai le nom par pudeur, et me murmure à l’oreille sur un ton de menace : « Cher Monsieur, ce que vous avez dit au sujet des green bonds, nous sommes d’accord que c’est la dernière fois que vous le dites, n’est-ce pas ? » Je me suis cru dans une mauvaise réédition du Parrain de Coppola. Et sinon ? Cet homme allait-il me faire une « proposition que je ne pourrai pas refuser » ? Voilà donc comment, il y a moins de cinq ans, on tentait de faire pression sur l’économiste en chef de l’instrument financier de la France à l’étranger.

Il n’en va pas autrement aujourd’hui. En juin 2019, Julien Lefournier et Ivar Ekeland, ancien président de Dauphine et excellent mathématicien, ont publié un document de travail qui fournissait la « démonstration » du fait que les obligations vertes ne le sont pas. Moins de vingt-quatre heures plus tard, l’article a été retiré du site d’une chaire d’économie du climat sous la pression d’une banque qui appartient aux financeurs de ladite chaire. J’ai donc pris la décision de mettre en ligne cet article sur le site de la chaire Énergie et Prospérité, que je codirigeais à l’époque{4}. Cet article a été l’embryon du livre que l’on s’apprête à lire.

Mais L’Illusion de la finance verte va au-delà des green bonds et de cet article initial. Son objet est plus vaste : il s’agit de montrer comment des marchés financiers livrés à eux-mêmes ne peuvent pas nous sauver du désastre écologique. Pire, en laissant croire que la solution au financement de la transition viendra du marché lui-même, tel qu’il fonctionne aujourd’hui, le verdissement apparent de la finance ne fait que prolonger le statu quo.

Les auteurs revisitent les trois grandes fonctions des marchés financiers – échange de liquidités, échange de risques, valorisation des actifs – pour montrer que, sans réglementation ferme, la reconstruction écologique ne se transformera pas spontanément en opportunités sur les marchés financiers{5}. Puis ils montrent en quelque sorte la réciproque de cette première proposition : les produits de la finance verte n’apportent pas non plus de solution aux problèmes posés par les graves dysfonctionnements des marchés financiers{6}. Plus généralement, la finance verte telle qu’elle existe aujourd’hui ne permet pas de sortir de l’impasse dans laquelle se sont enfermés tous ceux, économistes en tête, qui mettent sur le même plan les coûts d’atténuation et les bénéfices non marchands pour l’humanité d’une biosphère habitable. La diminution de rentabilité d’une entreprise induite par le surcoût qu’engendre tout projet d’atténuation de ses émissions de CO2 ne peut pas avoir de contrepartie comptable puisque le bénéfice associé est non marchand. Dès lors, en l’absence, par exemple, d’une taxe carbone{7} ou d’un encadrement des bénéfices financiers, cette baisse de rentabilité rendra toute entreprise vertueuse inapte au jeu de la concurrence. Même une usine qui permettrait de retirer le CO2 de l’atmosphère ne trouverait guère de financement aujourd’hui : n’ayant aucun flux financier sur lequel fonder sa rentabilité, elle n’intéressera jamais ceux qui ont fait chuter Isabelle Kocher et Emmanuel Faber. La catastrophe engendrée depuis le début de l’année 2020 par le coronavirus et l’incapacité du système sanitaire français à y faire face de manière efficace démontrent l’absurdité d’une telle posture : parce que des stocks dormants ne « rapportent rien » dans l’immédiat, nous avons brûlé nos stocks de masques. Parce qu’il faut optimiser le rendement financier sur action, nous avons vendu au plus offrant nos laboratoires capables de fabriquer les enzymes nécessaires au dépistage. Parce que nous avons appliqué à l’hôpital et à la recherche pharmaceutique la même rationalité comptable, nous avons été incapables de produire un vaccin. L’idéologie qui veut que tout ce qui ne rapporte pas immédiatement de l’argent n’ait pas de valeur est criminelle. C’est elle qui empêche aujourd’hui la finance d’assumer ses responsabilités vis-à-vis du climat.

À rebours des contes de fée autour de l’efficience des marchés, et pour avoir le droit d’opérer, la finance verte devrait au préalable faire la preuve de son efficacité et de son utilité sociale. Mais elle ne propose bien sûr aucune théorie, aucun modèle scientifique de son ambition. Ce n’est guère surprenant puisque la théorie financière elle-même n’offre aucun modèle explicatif du mode de fixation du prix des actifs financiers, sinon celui (assez fructueux) de la marche aléatoire. Or affirmer que les prix de marché sont des mouvements browniens ruine la prétention que quelque information que ce soit puisse guider le marché. En particulier, dès que la volatilité des prix de marché est suffisamment élevée, ces derniers ne peuvent plus refléter la moindre réalité ni transmettre la moindre information{8}. Privés de modèle à analyser, nos deux auteurs abordent donc la finance verte de marché de manière très concrète, opérationnelle. Et c’est ce qui rend leur démarche encore plus efficace.

Ils ouvrent aussi à la nature systémique du problème traité : on ne peut se cantonner à une analyse de la finance comme s’il s’agissait d’un système indépendant du reste de nos sociétés, d’un morceau de réalité déconnectée de l’économie et du politique. Les pages qui suivent tentent donc d’ouvrir à la globalité et à la complexité d’un véritable chemin de transition écologique. Et appellent à un combat : puisque la solution ne peut pas venir de l’intérieur d’un système financier très mal réglementé, il faut contraindre la finance de marché à consentir à une baisse des rendements extravagants qu’elle exige sur tout ce dont elle parvient à devenir propriétaire. Si la démocratie, y compris dans nos conseils d’administration, ne parvient pas à imposer qu’une entreprise soit d’abord un projet humain au service d’une mission d’utilité collective – et, notamment, écologique –, alors la jeunesse d’aujourd’hui connaîtra des heures sombres dans les prochaines décennies. Les larmes de Greta Thunberg auront été vaines.

Donnons le fin mot de l’histoire avec laquelle nous commencions : le pont de l’École militaire a été rebaptisé pont d’Iéna en 1830, sous Louis-Philippe. C’est qu’en 1819, le maréchal Blücher était mort. Une finance responsable est à la fois indispensable et possible, mais elle continuera de peiner à voir le jour tant que nous nous paierons de mots sur ce que fait, aujourd’hui, la finance verte.

Introduction générale

Le réchauffement climatique est un problème systémique. C’est notre société, celle du Premier Monde{9}, prise comme un ensemble, qui contribue par son fonctionnement au réchauffement climatique avec l’émission massive de gaz à effet de serre (GES). Un fonctionnement qui va de l’exploration des énergies fossiles, en passant par leur emploi dans la production et la livraison des produits finis, jusqu’à l’utilisation finale de ces produits. En pleine crise du coronavirus, alors qu’une bonne partie de l’économie mondiale était à l’arrêt, la comparaison « avant/après » des images satellites de mégapoles devenues soudainement « propres » en a été une illustration saisissante.

Bien sûr, chacun peut individuellement faire des efforts pour réduire son bilan carbone. C’est important, mais ce n’est pas suffisant. Le cabinet de conseil Carbone 4 quantifiait dans l’étude « Faire sa part ? » de juin 2019{10} ...

Table des matières

• Sommaire
• Préface Mal nommer les choses, c’est ajouter au malheur du monde par Gaël Giraud{1}
• Partie I Comment la pratique financière contredit le discours de la finance verte
• Partie II Pendant ce temps-là, les Shadocks pompaient (ou Les produits de la finance verte)
• Partie III La finance ne constitue pas un sous-système indépendant
• Conclusion
• Glossaire
• Remerciements